Anleihen: Verzinsliche Wertpapiere

Verzinsliche Wertpapiere (auch: Schuldverschreibung Anleihe Rentenpapier Obligation ) sind auf den jeweiligen Inhaber lautende Schuldverschreibungen. Der Käufer einer Schuldverschreibung ( Gläubiger ) besitzt eine Geldforderung gegenüber dem Emittenten (Herausgeber/ Schuldner ). Dieses Recht ist in einer Urkunde verbrieft. Diese Urkunde besteht aus Mantel und Bogen. Der Mantel verbrieft die Forderung des Gläubigers der Bogen besteht aus Kupons die zur Geltendmachung der Ertragsansprüche (z. B. Zinsen ) dienen und ggf. einem Erneuerungsschein (Talon). (siehe auch Wertpapier )

Der Emittent beschafft sich mit einer Anleihe auf dem Rentenmarkt der Effektenbörse Fremdkapital : Er erhält von den Käufern der Schuldverschreibungen Kredite die zu einem bestimmten Zeitpunkt zurückgezahlt werden müssen. Dabei begründet der Käufer aber im Gegensatz zu Aktien keine unmittelbaren Eigentumsrechte am Verkäufer.

Rentenwerte können an der Effektenbörse jederzeit zum jeweiligen Kurswert ge- und verkauft werden. Anleihen sind in den meisten Ländern jedoch nicht börsenpflichtig und deshalb findet nur ein geringer Teil des Handels von Anleihen über die Börsen statt.

Die Anleihe gilt als eher risikoarme Anlageform. Sie eignen sich daher für unerfahrene oder besonders risikoaverse (risikoscheue) Anleger. Vielen Organisationen die das Vermögen Dritter verwalten (z.B. Versicherungen) sind verpflichtet einen großen Anteil der zu veranlagenden Gelder in Titel mit hoher Bonität anzulegen wobei die Wahl häufig auf Anleihen fällt. Trotzdem gibt es auch Anleihen die bewusst ein höheres Maß an Risiko enthalten und eine höhere Rendite (Verzinsung) versprechen.

Obwohl die Anleihe eine sehr alte Wertpapierform ist sind die meisten Innovationen des Finanzsektors der letzten Jahre auf dem Gebiet der Anleihen passiert was zu einer großen Anzahl von Gestaltungsmöglichkeiten geführt hat.

Emittenten und Emission

Emittenten

Als Herausgeber von Anleihen kommen in Frage:

• Öffentliche Anleihen werden von Bund (z.B. Staatsanleihen und andere Bundeswertpapiere ) Ländern und Gemeinden und öffentlich-rechtlichen Körperschaften herausgegeben. Bund und Länder finanzieren ihre Defizite im Bundeshaushalt über öffentliche Anleihen.
• Bankschuldverschreibungen und Pfandbriefe werden von Kreditinstituten emittiert die sich dadurch ihre Mittel für die mittel- und langfristige Finanzierung ihres Kreditgeschäfts besorgen.
• Unternehmensanleihen

In Österreich und Deutschland werden die meisten Anleihen von Banken und der öffentlichen Hand herausgegeben während in den USA viele Unternehmen Anleihen emittieren. Die Ursache hierfür ist darin zu suchen dass Unternehmen in Europa Kapital lieber durch Selbstfinanzierung aufbringen Kredite bei Geschäftsbanken zu bekommen sind und dass es viele Kreditförderungen von seiten der öffentlichen Hand gibt.

Emissionsverfahren

Es gibt folgende Emissionsverfahren:

• Selbstemission (hier trägt der Emittent das Absatzrisiko selbst). Die Kreditinstitute fungieren nur als Zeichnungsstellen. Man bezeichnet diese Emissionsform auch als direkte Anleihe .
• Fremdemission durch Banken Plazierungskonsortien oder Syndikate (hier übernimmt ein Mittler das Absatzrisiko und erhält dafür eine Gebühr von Emittenten). Man bezeichnet diese Emissionsform auch als indirekte Anleihe .
• Versteigerung

Anleihen können zu pari (=100 %) unter pari oder über pari ausgegeben werden. Unter bzw. über pari bedeutet dass bei der Ausgabe einer neuen Anleihe ein Abschlag ( Disagio ) bzw. ein Aufschlag ( Agio ) festgelegt wird um den der Ausgabepreis den Nennwert unter- bzw. überschreitet.

Anleihen werden entweder als Einzelurkunde mit bestimmtem Nennwert ausgegeben (effektive Stücke) oder als Sammelurkunde verbrieft. Die Sammelurkunde verwahrt die Deutsche Börse Clearing AG zur Girosammelverwahrung. Effektive Stücke können an den Käufer ausgeliefert werden. Bei den Sammelurkunden erhält er eine Gutschrift über das Miteigentum an dieser.

Laufzeit

• kurzfristig (bis 4 Jahre)
• mittelfristig (4 bis 8 Jahre)
• langfristig (mehr als 8 Jahre)

Schuldnerkündigungsrecht

Anleihen können mit einem Schuldnerkündigungsrecht ausgestattet sein. Dies bedeutet dass der Emittent der Anleihe die Anleihe frühzeitig tilgen kann wofür in der Regel eine Prämie von bis zu 1% des Nennwerts vereinbart ist.

Formen von Anleihen

Nullkuponanleihen

Nullkuponanleihe haben keine Zinskupons. Der Ertrag für den Gläubiger wird hier ausschließlich durch die Differenz zwischen dem Rückzahlungskurs und dem Emissionkurs verdient. Deshalb werden Nullkuponanleihen meist mit einem hohen Abschlag (Disagio/unter pari) emittiert und bei Fälligkeit zu 100 % (pari) zurückgezahlt.

Standardanleihe

Standardanleihen (auch Festzinsanleihen Straight Bonds) haben eine feste Verzinsung (Kupon) während der gesamten Laufzeit. Dies ist eine der häufigsten Anleihenformen.

Tilgungsanleihe

Tilgungsanleihen sind Anleihen die einen festen Kupon haben deren Nennwert jedoch nicht wie bei den Festzinsanleihen zur Gänze am Fälligkeitstag zurückgezahlt wird sondern über einen bestimmten Zeitraum. Hierbei ist in der Regel eine Tilgungsfreie Zeit vereinbart danach wird regelmäßig verlost welcher der Zeichner der Anleihe sein Geld zurückgezahlt bekommen soll.

Annuitätenanleihen

Annuitätenanleihen sind Anleihen bei der die Rückzahlung in gleichen Beträgen bis zum Laufzeitende erfolgt. Diese Beträge beinhalten sowohl den Kupon als auch jeweils einen Teil der Tilgung.

Perpetuals

Perpetuals sind Anleihen die nie getilgt werden. Der Anleger profitiert ausschliesslich durch die Verzinsung bzw. den Kupon.

Auch Zero-Perpetuals sind möglich. Diese sind Kombinationen aus Nullkuponanleihen und Perpetuals. Sie werden dementsprechend nie getilgt und besitzen keinen Kupon. Der Anleger damit den Kaufpreis. Zero-Perpetuals werden für Spendenaktionen genutzt. Sinn ist es dass in der Bilanz (des Fonds der Bank usw.) eine Buchungszeile erhalten bleibt.

Anleihe mit variablem Nominalzins

Anleihen mit variabler Verzinsung ( Floating Rate notes ) werden in der Verzinsung während der Laufzeit angepasst. Meist orientiert sich dieser Zinssatz an den Geldmarktsätzen wie dem LIBOR (London Interbank Offered Rate) oder dem europäischen Referenzzinssatz dem EURIBOR (European Interbank Offered Rate). Der Zinssatz kann auch and die jeweiligen Renditen kurzfristiger Schuldverschreibungen (z.B. Schatzwechsel T-bills) oder an Indikatoren wie die Inflationsrate gebunden werden. Marktzinspapiere sind eine Sonderform dieser Anleihen.

Anleihen mit variablem Kupon können eine Zinsuntergrenze (Floors) oder Zinsobergrenze (Caps) haben. Mini-Max-Floater haben sowohl eine Zinsobergrenze und eine Zinsuntergrenze.

Stufenzinsanleihen

Bei Stufenzinsanleihen steigt der Zins mit der Laufzeit wobei die Zinstreppe bei Emission festgelegt wurde. Beispiel: Bundesschatzbriefe

Anleihen mit Step-Up-Kupon

Dabei orientiert sich die Höhe der Zinszahlung an den Ratings von Ratingagenturen meist an Moody’s und Standard & Poor’s. Wird das Rating der Anleihe herabgestuft so steigt der Zins und umgekehrt.

Stückzinsen

Beim Kauf von Anleihen muss man dem Vorbesitzer dem ihm gehörenden Anteil am Kupon ersetzen. Dies nennt man Stückzins oder Marchzins.

Besicherung von Anleihen

Anleihen werden nach folgender Besicherung unterschieden:

1. Pfandbriefe sind durch Grund und Boden besichert.
2. Schiffspfandbriefe sind durch Hypotheken auf Schiffe besichert und stellen eine Sonderform des Pfandbriefs dar.
3. Staatsanleihen z. B. Bundesanleihen sind durch das Steueraufkommen und durch das Staatsvermögen (z. B. Grund Immobilien Beteiligungen) besichert.
4. Unternehmensanleihen werden durch das Unternehmensvermögen (z. B. Maschinen Immobilien) besichert
5. Patronage bedeutet dass ein Bürge für die Schulden einsteht (z. B. ein Mutterunternehmen für eine Tochter)
6. nachrangige Anleihen sind ebenfalls durch das Unternehmensvermögen besichert jedoch werden zuerst alle anderen Schuldner bedient und erst dann die Käufer nachrangiger Anleihen

Börsenkurs und Bewertung einer Anleihe

Bewertung einer Anleihe

Mit einer Anleihe kann der Anleger zwei Arten von Erträgen erwirtschaften:

1. In Form von Zinsen
2. In Form von Wertsteigerungen

Die meisten Anleihen notieren in Prozent. Ein Kurs von 101 25 bedeutet also dass der Käufer 101 25% des Nominalwerts der Anleihe beim Kauf zu bezahlen hat (plus eventuelle Stückzinsen ). Es gibt jedoch wenige Ausnahmen die in Nominalwährung notieren (z. B. französische Wandelanleihen) ein Umstand der auch in einschlägigen Publikationen bei der Renditeberechnung immer wieder übersehen wird und zu falschen Zahlen führt.

Als Wert einer Anleihe gilt der Barwert aller in der Zukunft erwarteten Zahlungen (d.h. Kuponzahlungen und Nennwertrückzahlung). Das heißt dass die Rendite von Anleihen gleicher Bonität und Restlaufzeit ungeachtet des Kupons immer gleich ist nämlich Marktrendite plus einer Bonitätsprämie.

Als allgemeine Berechnungsformel für den Wert einer Anleihe gilt somit:<math>P_0 = \frac{C_1}{1+r_1} + \frac{C_2}{1+r_2}^2 + … + \frac{C_n}{1+r_n}^n</math>

oder<math>P_0 = \sum{t=1}{n} \frac{C_t}{(1+r_t)^t}</math>

wobei P ₀ = Barwert C _t = Zahlung zum Zeitpunkt t r _t = Für die Laufzeit t gültiger Zinssatz

Beispiel: Zwei Verkäufer mit gleicher Bonität bieten eine Anleihe mit 2 Jahren Laufzeit an der eine bietet 4% Zins der andere 5% und beide versprechen sie bei Laufzeitende 100.- zurück zu zahlen. Der Marktzins liegt bei 5% (die Zinskurve ist flach).

Der Wert des 4-Prozenters liegt bei<math>P_0 = \frac{4}{1 05} + \frac{104}{1 05^2} = 98 14</math>

Analog die Berechnung für den 5-Prozenter dessen Wert 100 ist.

Dies sind auch die Kurse zu denen die beiden Papiere verkauft werden können.

Berechnung der Rendite (Errektivverzinsung)

Häufig ist nicht interessant zu wissen welchen Wert eine Anleihe am heutigen Tag hat sondern welche Rendite man mit dem Kauf einer Anleihe zu einem heute bekannten Preis erzielen kann. Die Rendite wird in der Regel vom Zinssatz am Markt und auch vom Kupon der Anleihe abweichen jeweils abhängig von der Bonität des Schuldners usw. Für die Berechnung gibt es zwar eine Näherungsformel die aber eher ungenau ist:<math>r_e = \frac{K+\frac{100-P_M}{n}}{P_M}</math>

mit

• K = Kupon
• P _M = Marktpreis
• n = Restlaufzeit
• Nennwert angenommen mit 100

Es ist besser so lange Zinssätz in die Bewertungsformel für den jeweiligen Anleihentyp einzusetzen bis der errechnete Wert mit dem Kaufpreis übereinstimmt ( Iteration ).

Professioneller Handel von Anleihen

Anleihen werden an Börsen gehandelt. Der Handel über Börsen ist für die Kursbestimmung aber relativ unbedeutend da die gehandelten Volumina (Beträge) im Vergleich zum OTC (over the counter) Handel dem direkten Handel zwischen Banken minimal sind.

Die Quotierung einzelner Anleihen ist unterschiedlich. Manche Anleihen werden nach Rendite gehandelt (z.B. Schwedische Staatsanleihen SGB Australische Staatsanleihen oder Japanische Staatsanleihen JGB) andere werden mit Kursen gehandelt (z.B. Deutsche Bundesanleihen DBR Österreichische Bundesanleihen RAGB Britische Staatsanleihen Gilts). In den Vereinigten Staaten werden Staatsanleihen (Treasuries) mit 32stel (1/32) quotiert. (z.B. 101-16 entspricht 101 16/32= 101.50)

Die Standard valuta ist bei europäischen Staatsanleihen normal T+3 bei US-Staatsanleihen T+1 je nach Settlementsystem in Japan T+2 (Furukai – Furiketsu) oder T+4 (Toruku).

Risiken von Anleihen

Ausfallsrisiko

Das Ausfalls- bzw. Bonitätsrisiko ist jenes Risiko welches daraus erwächst dass der Schuldner in Zahlungsverzug kommen kann oder sogar zahlungsunfähig wird. Je schlechter die Bonität umso höher das Ausfallsrisiko der Anleihe. Gläubiger mit schlechter Bonität müssen daher einen höheren Kupon bieten womit eine Risikoprämie bezahlt wird. Das Ausfallsrisiko von Anleihen lässt sich teils wegdiversifizieren in der Regel bestehen jedoch zwischen verschiedenen Schuldnern recht hohe Kovarianzen . Anleihen von Gläubigern mit schlechter Bonität werden auch als Schrottverschreibung oder Junk bond bezeichnet.

Zinsänderungsrisiko

Das Zinsänderungsrisiko ist das Risiko welches aus der Möglichkeit einer Änderung des Marktzinses erwächst. Zwar wird eine Anleihe immer zum Nennwert zurückgezahlt aber der Marktzins hat einen Einfluss auf den Kurs der Anleihe welcher schlagend wird wenn man die Anleihe vor ihrer Fälligkeit wieder verkauft.

Der Zinssatz ist der wichtigste gleichzeitig aber auch der volatilste Parameter zur Bewertung einer Anleihe. Eine Änderung des Zinssatzes hat folgende Auswirkungen für den Inhaber einer Anleihe:

• der Wert der Anleihe sinkt wenn der Zinssatz steigt.
• die Rückzahlungsbeträge (Kupon und Tilgung) werden zum neuen Zinssatz angelegt. Steigt der Zinssatz so steigt auch der Betrag der aus der Wiederveranlagung der Rückzahlungsbeträge resultiert (der Zinseszins ).
• der Zinsertrag aus den Kupons der Anleihe bleiben unverändert.

Die Kursänderung und der Zinseszinseffekt sind gegenläufig. Um die Frage zu beantworten welchen Gesamteffekt eine Zinsänderung für den Gesamtertrag der Anleihe hat wurde das Durationskonzept entwickelt.

Kündigungsrisiko Auslosungsrisiko Konversions(Wandelungs-)risiko

Dies sind drei Arten von Unsicherheiten die nur bei bestimmten Anleihen auftreten bei denen Schuldnerkündigungsrecht oder eine Auslosung der Tilgung vereinbart ist bzw. wenn es sich um Wandelanleihen handelt.

Währungs/Wechselkursrisiko

Die Nominalwährung ist die Währung in der die Anleihe bei Endfälligkeit vom Emittenten zurück bezahlt wird. Die Kuponwährung ist die Währung in der die Zinsen ausbezahlt werden. Bei fast allen Anleihen sind Kupon- und Nominalwährung identisch jedoch gibt es einige Ausnahmen.

Aufgrund von Wechselkursänderungen schließt der Kauf einer Fremdwährungsanleihe ein Wechselkursrisiko ein. Fällt die Nominalwährung gegenüber der Heimatwährung des Käufers so muss er Verluste einstecken steigt die Nominalwährung gegenüber der Heimatwährung so kassiert er Gewinne.

Das Währungsrisiko kann recht einfach durch Währungs- Optionen Währungs forwards oder Währungs- Futures minimiert werden.

Inflationsrisiko

Das Inflationsrisiko bezeichnet die Unsicherheit über die reale Höhe der zukünftigen Auszahlungen. Da der Fisher-Effekt nur langfristig empirisch nachweisbar ist ist das Inflationsrisiko vom Zinsänderungsrisiko getrennt zu bewerten.

Liquiditätsrisiko

Es ist möglich dass die zu dem Zeitpunkt an dem man die Anleihe verkaufen will dies nicht ohne große Kursabschläge gemacht werden kann. Dieses Risiko ist in Märkten mit großem Marktvolumen zu vernachlässigen es kann in kleinen Märkten oder bei exotischen Anleihen bestehen.

Abschreibungsrisiko

Es ist möglich dass eine Anleihe im Wert sinkt man die Anleihe aber hält und keine Verluste realisiert. Dies kann z.B. aufgrund eines steigenden Zinssatzes passieren. Trotzdem muss die Anleihe aufgrund der handelsechtlichen Vorschriften teilweise abgeschrieben werden was zu unerwünschten Gewinnminderungen führen kann.

Entwicklung des Anleihenkurses im Zeitverlauf

Das Faktum dass Anleihen zu ihrem Nennwert zurückgezahlt werden führt zur Nennwertkonvergenz .

Sonderformen von Anleihen

• Wandelanleihen : Dem Käufer wird das Recht eingeräumt die Anleihe zu einem bestimmten Zeitpunkt in einem bestimmten Verhältnis in Aktien des Emittenten umzutauschen.
• Optionsanleihen: Im Unterschied zur Wandelanleihe ist das Recht zum Kauf von Aktien des Emittenten separiert von der Anleihe. Das heißt dass die Option auch separat gehandelt und ausgeübt werden kann.
• Reverse Convertibles sind Zins-ausschüttende derivate Produkte wobei unterschieden wird in
  • Aktienanleihen: bei denen die Rückzahlung vom Kurs einer Aktie abhängt
  • Indexanleihen: bei denen die Rückzahlung vom Kurs eines Index abhängt
  • sonstige exotische strukturierte Produkte: Der Rückzahlungsbetrag und / oder die Zinszahlung ist nicht fest vereinbart sondern koppelt sich an den Stand einer bestimmten Größe ( Preis – oder Aktienindizes )

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